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LCTITAN（5284）业绩分享
“经济复苏，各种商品需求量上涨” 的原理基本上在每个行业内都会出现 – 但唯独没想到的是这家全球排名前 10 的化工企业在该季度内呈现出超乎想象的业绩，达到了公司自 2017 年以来上市后单个季度最高的盈利。我们今天就看看公司业绩的核心重点，然后再以未来前景，公司商品价格以及估值等角度出发，最后再提及个人对于公司的看法。

• 公司在该季度（“FY 2021 Q1”）的营业额为 RM 2,367.1 Million，对比 FY 2020 Q1 的 RM 1,461.8 Million 上涨了 61.93%；而对比 FY 2020 Q4 的 RM 1,922.7 Million 则是上涨了 23.12%。

• 管理层在该季度内提及公司的业绩增长主要是来自于旗下核心产品 – 聚合物（“Polymer”）的平均销售价格（“Average Selling Price” 或 “ASP”）有所提高，外加原料 – 石脑油（“Naphtha”）价格的下滑所导致的；同时间，公司在该季度内的销售量也随着上涨，显示出了该领域的强劲需求。

• 作为比较的概念，公司在该季度内共出售了 518 KMT 的商品；而对比 FY 2020 Q1 的 400 KMT 以及 FY 2020 Q4 的 493 KMT 分别上涨了 29.50% 以及 5.08%。

• 化工领域 – 尤其像是 LCTITAN 这种规模的公司对于我们测量企业效率的 “使用率”，或以 LCTITAN 的情况则是 （“Operating Rate”）而言，公司在该季度内达到 88.0% 的效率；而对比 FY 2020 Q1 以及 FY 2020 Q4 则分别是 66.0%* 以及 85.0%。

*公司在 FY 2020 Q1 在马来西亚的业务候进行了法定周转（“Statutory Turnaround“），因此导致整体的效率下降。

• LCTITAN 旗下的核心产品分为乙烯（“Ethylene”）、高密度聚乙烯（“HPDE”）、低密度聚乙烯（“LDPE”）、聚丙烯（“PP”）、苯（“Benzene”）以及丁二烯（“Butadiene”）；若是将产品价格与 FY 2020 Q1 比较则是全线上涨，但比较与 FY 2020 Q4 的话则是看到 Butadiene 价格从 USD 1,144 / MT下跌至 USD 901 / MT。

• 其实公司的产品还有更细分的领域 – 如线性低密度聚乙烯（“LLDPE”），但其实简单化的去理解公司的产品而言，其实大部分的产品都是用于各个领域的塑料产品，而在该季度内看到售价下滑的 Butadiene 则主要是用于轮胎、合成橡胶以及手套等产品，因此不排除先前是因为 Butadiene 随着手套制造商数量增加，对于原料需求暴涨而导致其价格疯涨，而至今则看起来像是 “回落” 的情况。

• 作为比较，FY 2020 Q1、FY 2020 Q2 以及 FY 2020 Q3 的 Butadiene 平均价格为 USD 793 / MT、USD 331 / MT 以及 USD 548 / MT，因此可以看到在 FY 2020 Q4 的 USD 1,144 / MT 是不正常的增长。

• 更简单化的估计公司的业绩变化的话，其实可以观察 Naphtha 以及 Polymer 之间的价差；公司在 FY 2020 Q1 的平均价差为 USD 825 / MT，而对比 FY 2020 Q1 的 USD 345 / MT 以及 FY 2020 Q4 的 USD 705 / MT 则分别增加了 139.13% 以及 17.02%。

• 以公司的净利而言，公司在该季度创立了历史新高的净利 – RM 440.0 Million；对比 FY 2020 Q1 的 RM 170.1 Million 亏损而言改善了 358.73%，而对比 FY 2020 Q4 的 RM 151.2 Million 则是增加了 191.08%。

• 由于公司的产品是随着市场供需而定，因此净利率并不能作为衡量的标准，因此对于该季度的 18.59% 的净利率不做出评论。

• LCTITAN 在该季度的净经营现金流为 RM 558.1 Million，对比 FY 2020 Q1 的 RM 269.8 Million 进步了 106.85%；而在该季度的净投资现金支出为 RM 355.5 Million，对比 FY 2020 Q1 的 RM 419.6 Million 下降了 15.29%。

• 至今为止，公司手头上的现金高达 RM 1,558.1 Million，其他短期投资资产则为 RM 3,140.6 Million；不过公司位于印尼的 LINE 项目（之前被命名为 “Integrated Petrochemical Facility”）仍然需要支出 RM 2,140.8 Million 的资本开销，但这是公司直到 2020 年末的资本开销计划，因此并不会一个季度内支出那么多的现金，平均单个季度的潜在 LINE 资本开销为 RM 305.8 Million 左右（除与剩余 7 个季度）。

• 公司位于 Merak, Indonesia 的 LINE 项目预计可以生产高达 1,000 KT 以及其他的下游商品，因此完工后，LCTITAN 在该领域内会更上一层楼。

总结来说，公司在该季度内的业绩相比超出了许多人的预期。不过需要注意的是，虽然未来公司在该季度的增长非常强劲，但仍然需要注意美国在 2021 年初的冬季风暴导致供应出现短缺使得价格上涨所导致的。但退一步来看，就算公司的价差回到 USD 500 / MT – USD 600 / MT 都好，公司的业绩依然有望保持在 FY 2020 Q2 左右的水平，甚至更高。当然，这前提是公司的外汇亏损不能过高，影响实际盈利。

整体而言，目前 LCTITAN 的市值大约为 RM 6,900.0 Million 左右；若是以平均每个季度能达到 RM 120.0 Million 的保守盈利而言，公司目前的估值大约为 14.38 倍。如果盈利能够维持在平均一个季度为 RM 150.0 Million 的话，公司更是有望达到 11.50 倍的 P/E 估值。若是参照公司的同行，如泰国的 PTT 集团、本地的 PCG 等企业因为业务庞大，因此无法找到有效的行业平均。并且公司在上市时的估值方式为 Price to Book Value（“PTBV”），平均为 1.44 倍，调整后为 1.17 倍，而目前公司的 NTA 为 RM 5.480 一股，若是以 IPO 的估值计算的话，实际价值应该相当的高，但是对于每个人的估值方式都不同，因此是否利用 P/E 还是 PTBV 就看大家了。

个人对于 LCTITAN 的看法则是较为谨慎的。因为 PCG 在马来西亚 Pengerang 的发展计划相当庞大，不排除会影响市场的供应 – 导致 LCTITAN 的产品溢价被影响。另外，美国因暴风雪事件后虽然无法短期内回到巅峰产量，但伴随着逐步回稳的产量以及疫情二度爆发，导致客户潜在有更保守的囤货做法，可能会影响公司未来的业绩。但以目前股价已经公司手头上的现金而言，对于价值投资者来说，LCTITAN 依然是存在价值的。